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對產權市場定位的再思考


[作者]:admin 發布時間:2013/6/15 已被閱讀:3337

對產權市場定位的再思考 

周茂清


  中國產權市場在其表面繁榮的背后,在積累著種種深層的矛盾,其中最為突出的是面臨著定位方面的困境。
   誕生于20世紀80年代中期的中國產權市場,在經過了10多年的艱苦探索后,從2002年起,終于走出低迷和徘徊的局面,進入了一個全面發展的相對繁榮階段。然而,種種深層的矛盾也在積累著,其中最為突出的是面臨著定位方面的困境。只有認真分析造成這一狀況的原因,并對自身進行改造和整合,在市場職能、交易方式、組織機構形式等方面進行制度創新,實現從國有資產轉讓市場向社會公共資本市場的轉變,產權市場才能獲得明確的定位,走上正確的發展道路。
  一、產權市場定位所面臨的困境
  (一)國有企業改制歷史任務的完成導致市場職能定位的尷尬
  中國的產權市場是地方政府為滿足國有企業改制和產權重組的需要,為防止國有資產流失和確保國有資產保值增值,自發組建起來的一種資本市場的特殊形式。隨著國有企業改制的推行,各級國有資產管理部門都提出了國有企業改制中需要重組的國有產權必須進入政府指定的產權市場進行交易的要求。可以說,近幾年來,各地產權市場之所以蓬勃發展,很大程度上是在行政力量推動下,強制國有產權進場交易的結果。然而,國有產權的大規模轉讓畢竟是個階段性的歷史任務,經過幾年努力,具備條件的國有企業大多數已經完成改制。據財政部財科所文宗瑜博士提供的資料,截至2005年8月底,在全國近17萬家國有企業中,已有9.2萬家完成或接近完成改制;0.68萬家國有大中型企業進入中央政策性破產“總盤子”;2.5萬家國有企業屬于無正常經營、無正常辦公場所、無法定代表人的“三無企業”,這類國企無法改制;還有近1.5萬家國企屬于嚴重資不抵債的中小企業,也難以改制;還有2.2萬家國企因債務、訴訟、生產事故等因素被查封、凍結資產,也難以改制。可以說,到目前為止,全國能夠進行改制還沒有改制的國企不到1.2萬家(文宗瑜:中國產權交易市場的發展現狀及其改革,《財政研究》2006年第10期)。另據中國社科院張卓元研究員提供的資料,到2005年底,國家統計局統計的國家重點企業中的2524家國有及國有控股企業,已有1331家改制為多元股東的股份制企業,改制面為52.7%。國有中小企業改制面已達80%以上,其中縣屬企業改制面最大,一些已達90%以上(張卓元:《30年國有企業改革的回顧與展望》,2008-02-13中國經濟網)。不論按照哪種統計口徑,能夠改制而尚未改制的國有企業都非常有限。各地產權交易機構如果繼續依托政府力量,難以實現產權交易額的穩步持續增長。即使剩下的近1.2萬國企全部改制而到產權交易機構掛牌,也無法滿足增加交易的要求。
  顯然,中國產權市場在現行制度安排下,主要依靠行政力量強制國有產權進場交易的市場職能已經快走到了盡頭。如果產權市場的市場職能定位不及時進行根本性改變,還是固守在僅僅為國企改革服務的老的思維定勢上,在經過短暫的一段繁榮期后,向我們展示的前景只能是逐步走向萎縮。
  (二)現行政策安排導致交易方式定位的尷尬
  目前我國產權市場大致可分為三類:一是實物產權市場,主要從事實物資產的轉讓和交易;二是技術產權市場,主要從事技術成果產權的轉讓和交易;三是股權市場,也就是企業并購市場。有人說,產權市場屬于資本市場,其實僅僅說對了一部分,前兩類市場不應屬于資本市場,只有第三類市場即股權市場才屬于資本市場。
  就股權市場而言,還可分為上市公司股票交易市場和非上市公司股權交易市場。非上市公司的股權交易在證券交易所以外的交易場所(包括產權交易機構)進行。產權交易機構與證券交易所相比,具備很多優勢,一是交易品種多,既包括上市公司法人股,也包括未上市股份公司、有限責任公司以及股份合作制公司的股權;二是交易方式靈活,既包括股權的協議轉讓、競拍轉讓,也包括股權置換、股權租賃,等等。正因為如此,產權市場能夠在促進產權流動、優化資源配置方面發揮很多獨到的作用。
  然而,政府監管部門從追求穩定的政策目標出發,對產權交易中出現的一些消極現象不是趨利避害、因勢利導,而是簡單地采取一刀切的做法。比如,關于產權交易方式,官方觀點是“不搞柜臺交易、不搞拆細交易、不搞連續交易”。應當肯定,“三不”準則是在1997年爆發亞洲金融危機和國內股市受到場外交易市場沖擊的背景下出臺的,它對于穩定金融秩序和防范金融風險發揮了一定作用。但自那時以來,形勢已發生重大變化,越來越多的非上市公司需要通過產權市場來解決股權流動和直接融資問題。但是按照“三不準則”,企業產權只能進行整體性交易和一次性交易,不僅交易手續繁雜,而且產權流動性差,限制產權受讓主體范圍的擴大,在客觀上加劇了產權供求的不平衡,壓抑了產權市場的活力。不僅如此,產權市場的交易方式如果繼續恪守“三不”準則,將會因此與過渡為初級資本市場的歷史機遇擦肩而過,因為流動性正是資本市場的本質特性。
  (三)經濟環境的變化導致產權交易機構組織形式定位的尷尬
  產權交易機構設立的初衷是為了規范國有產權交易和服務于國有企業的改制重組,它既具有代表政府部門監督國有產權規范流轉的部分行政職能,又具備為國有企業改制重組與產權交易提供市場化服務的職能。因此,大部分產權交易機構采用了事業單位的組織形式,形成了高度依賴于行政力量的驅動機制。當然,也有一些產權交易機構采用了公司制的組織形式,還有一些產權交易機構采用了“一套人馬、兩塊牌子”的做法,即兼具事業單位和公司制企業的雙重身份,但這并未從根本上改變其由政府部門主導的事實。
  采用事業制管理方式,依靠行政力量推動,產權交易機構在一定時期內可能會發展得很好,甚至可能非常有效率,就像建國初期我們采用計劃經濟體制一樣。但隨著時間的推移,這種管理方式與經濟環境的變化越來越不相適應:一是我國市場化程度大大提高,非公有經濟已在經濟生活中扮演了重要角色;二是在經濟全球化和信息技術快速發展的推動下,資本市場的運行效率日益提高;三是法律體系建設也在不斷完善。在新的外部環境下,產權市場運作目的、服務對象、交易方式等都發生了某些本質性變化。如果產權交易機構仍固守于舊的政府主導型組織形式,仍依賴于行政力量的驅動,將不可避免地會滋生官僚主義和文牘主義作風,造成產權交易機構服務意識淡化、辦事效率降低,從而不利于產權市場的長遠發展。產權交易機構只有順應外部環境的變化,適時進行組織創新,實行由政府主導型向市場主導型的轉換,才能進一步提高交易效率,降低運行成本,更好地實現資源的有效配置。
  (四)建立統一大市場的要求導致產權市場結構定位的尷尬
  在市場經濟條件下,任何一類市場都應當是一個有機統一體。首先,市場邊界應當是開放的,即市場不僅對外開放,各個子系統之間也相互開放;第二,市場信息應當交流通暢、反饋靈敏;第三,交易制度應當制定規范、標準統一。產權市場作為社會主義市場體系的組成部分,也應是由許多子系統構成的有機統一體。然而,目前我國各種產權交易機構雖然已達200家,但基本上處于人為分割、各自為政的狀態,具有明顯的非統一市場體系結構特點,表現有三:其一,從隸屬關系來看,它們有的隸屬于國資委,有的隸屬于科委,還有的隸屬于財政部門或經貿部門,具有顯著的封閉性市場特點;其二,從信息傳導來看,各地產權市場間渠道不暢,反饋不靈,且在信息披露的內容、形式、范圍等方面標準不一,不利于信息交流和資源共享;其三,從交易制度來看,各地產權市場的規則不同,政策有別,甚至連統計口徑也不一致,使得跨區域的企業并購和資產重組困難重重。
  產權市場的這種市場結構定位,顯然是和建立社會主義統一大市場的要求不相符合的。我國產權市場要發揮資本市場功能和融入我國多層次資本市場體系,就必須改變目前這種相互分割、政出多門,各市場之間難以協調和統一的局面,采取措施促進市場組織邊界的完全開放,實現從封閉性市場向開放性市場體系的過渡。
  (五)多層次資本市場體系建設進程加快使產權市場的法律定位邊緣化
  中國多層次資本市場的建設,對于一直處于法律地位缺失的產權市場來說,是一次難得的歷史機遇,對此,中國產權市場界也曾寄于無限希望。這是因為,目前大量非上市股份公司迫切需要通過資本市場來解決股權流動、直接融資等問題,而依靠滬、深兩個證券交易所是遠遠不能滿足這一需要的。產權市場作為非上市公司股權轉讓的平臺,事實上已經承擔著初級資本市場的某些功能。如果將其法律定位再加以明確的話,它不僅可以被納入統一的中國資本市場體系之中,而且也將堂而皇之地承擔起中國多層次資本市場體系中初級資本市場產品的交易和服務職能,成為與主板、二板市場具有同等地位的中國多層次資本市場體系的有機組成部分,實現在更高層次上的更快發展。
  但如上所述,由于產權市場在市場職能、交易方式、組織形式等方面面臨著現行法律和政策的種種約束,從而使得其作為非上市公司股權交易平臺的作用大打折扣。只要它還處在這些法律和政策的約束之中,就難以進行有效的市場和制度創新,更不可能形成真正意義上的統一市場。而一個缺乏市場和制度創新、被行政割裂的產權市場既不可能被正式的資本市場所接納,也不可能在中國多層次資本市場體系中謀得一席之地。
  另一方面,由于產權市場與證券市場長期以來彼此獨立存在,作為主持中國多層次資本市場體系建設的國家證監會,為避免不同部門之間體制矛盾和利益牽制的困擾,寧可在自己管轄的范圍內,通過對證券市場的細分和交易方式創新來形成資本市場的多層次和交易方式的多元化。按照這種趨勢,則必使產權市場在中國多層次資本市場體系建設中被邊緣化。果真如此,則中國產權市場不僅將失去自己進一步發展的機遇,而且,由于中國不可能長久存在兩個相互獨立的資本市場體系,中國產權市場也就可能因此永遠失去爭取中國資本市場合法地位的機會。而一個沒有明確的法律定位的中國產權市場,前途必定充滿著更多的不確定性。
  二、如何正確確定產權市場的定位
  (一)市場職能的定位
  首先,在確保國有資產保值增值和社會穩定的前提下,產權市場要繼續發揮作為企業國有產權轉讓平臺的作用。在國有經濟需要退出領域中,積極促進國有產權對市場全面開放,允許私人資本、民營資本和境外資本按照我國經濟發展的總體要求和政策規定收購國有產權,以提高國有資產的變現率。
  其次,產權市場要成為非國有產權流轉的重要平臺。隨著我國多種所有制經濟尤其民營經濟的迅猛發展,大量的非國有產權需要流轉。在我國,各種所有制形式法律地位平等,企業產權流轉不能以所有制的不同而區別對待,要以優質的服務,吸引各種非國有產權特別是中小民營企業產權來產權市場進行交易。據統計,2007年,全國產權市場非國有產權的交易額已達41.%,接近總交易額的一半,民營、外資和社會其他產權的交易量不斷放大。產權市場作為非國有產權流轉平臺的重要性,由此可見一斑。
  再次,產權市場也應在世界范圍進行企業產權的流轉服務。中國經濟的迅猛發展以及國有經濟的戰略調整為國際資本提供了歷史性機遇,它們需要利用產權市場這個平臺進入中國資本市場。產權市場可以通過引入私募基金、風險投資資本、行業投資人等方式,使國際資本與中國非上市企業的產權資源相結合,也可以將境外企業的產權轉讓引入中國市場,使中國的國內資本與國際產權資源相結合,從而在世界范圍進行企業產權的流轉服務,成為溝通國內資本和國外資本的平臺。
  總體來說,產權市場職能定位可以概括為“鞏固作為國有產權流轉平臺的功能,擴大作為非國有產權流轉平臺的功能,積極開拓作為溝通國內資本和國外資本的平臺的功能”。鞏固作為國有產權流轉平臺的功能是為了發揮產權市場的現有政策優勢和專業優勢,挖掘市場資源潛力;擴大作為非國有產權流轉平臺的功能是為了增加市場后備資源,并為過渡到初級資本市場打基礎;開拓作為溝通國內資本和國外資本的平臺的功能,是為了促成產權市場的國際化,在世界范圍整合市場資源。
  (二)交易方式的定位
  要準確把握產權市場交易方式的定位,首先應對產權市場進行細分,目前的實物產權市場、技術產權市場應劃為一般要素市場,而專門從事股權交易的市場則應統一納入資本市場或證券市場的范疇。這兩類市場,由于所交易的品種性質不同,交易方式也應有所區別。將實物產權或技術產權的交易方式應用于資本市場,或將資本市場的交易方式應用于實物產權或技術產權市場,都是違背市場規律的。以下對于交易方式的分析僅限于股權市場的交易方式。
  眾所周知,用股份制改造我國企業尤其是國有大中型企業的最根本的意義,在于建立現代產權制度。而現代產權制度的核心內容則是產權要具有可交易性,或者說,產權要能順暢地實現有效流動。產權如不具有可交易性或流動性,那么,它本身即使是明晰的,企業也照樣不可能充滿持續發展的活力。《公司法》正是根據股權可以自由轉讓的原則來設計股份有限公司的法律制度的。然而在我國,目前股份制企業的產權進行合法轉讓的唯一途徑就是上市,非上市公司的產權交易實際上是被禁止的。國內外證券市場發展的實踐表明,證券交易所能容納的上市交易的股票畢竟是少數。從我國股份制企業的總體數量來看,居主要地位的還是非上市公司,這類股份制企業與廣大群眾之間的相關程度也要比上市公司高得多。這是因為:這類企業中的許多企業股本額較大,有的企業的股本額甚至大于上市公司;由于歷史的原因,不少股權證存在超范圍發行的問題,涉及的投資者眾多;不少股權證經過自發形成的二級市場的多次炒作,滯留在股民手中時本身價位已很高。因此,廣大股民對定向募集公司及其股權的運作非常關切,這已成為關系各地區經濟發展和社會穩定的大事。按照國家現行規定,股權證不得轉讓和流通,于是廣大股民手中的股權證實際上成了無期債券;一些定向募集公司不僅常年不給股民分紅,而且股民難見其貌,新聞媒介難聞其聲,工商部門難覓其蹤。可見,由于股權證不能流通,不僅與股票所具有的流動性的本質相矛盾,而且使股民的知情權、監督權、收益分配權等基本權利受到了侵害,并給政府部門的監管工作帶來了困難。所以,在絕大部分非上市公司不能上市的情況下,如果不能解決它們的產權交易定位問題,勢必給我國的股份制改造帶來極大的負面影響。
  (三)組織形式的定位
  目前,進入我國產權市場交易的主要是國有產權,為了保障這些國有資產的有序順暢流轉,防止國有資產的流失,維護職工的合法權益,將我國產權市場定位在非營利性的事業單位還是非常恰當的。因為從政府的角度來看,一筆國有產權的進場交易,要考慮的不僅僅是實現這筆國有資產市場價值的最大化,更重要的是要考慮轉讓這筆國有資產所帶來的社會效益的最大化。譬如說盤活這筆國有資產能提升多少國民生產總值,能向社會提供多少就業崗位,能拉動多少其他行業的進一步發展等等。這個意義上,產權交易市場離不開政府的直接介入,產權市場也應該定位在非營利性的事業單位上。這是因為,定位于此的產權市場,可以采用事業制管理方式,依靠政府行政力量推動,在國有產權充當產權市場主要交易對象的階段會發展的很好,收到的效率也會很高。
  但是,我國的產權市場一開始是在各級政府的推動下,作為服務于國有企業改革的一種制度出現的。隨著我國社會主義市場經濟體制的建立完善,我國的國有經濟布局和結構的戰略性調整勢必日趨完善,進入產權市場交易的國有產權的比重也勢必下降。這個時候,產權市場應該突破舊的經濟體制帶來的思維定勢,不斷創新自身的驅動機制和運行規則,各級政府的作用也應相應的回歸到“引導、協調、規范”的方向上來,將產權市場作為市場化的中介組織推向社會。
  (四)市場結構的定位
  產權市場要朝著聯系密切、運行有序的產權市場體系方向邁進,首先,應按照市場經濟的要求對產權市場進行整頓,包括:規范其組織體制,凡獲得政府特許經營權的產權交易機構,宜采用國外非營利性機構的模式,以規范其職能,完善其治理結構,而這與國資委給出的條件是相吻合的;統一信息披露標準,疏導信息傳遞渠道,以建立暢通快捷的信息交換系統;加強產權交易制度的建設,盡快制訂和完善全國統一的有關企業產權交易的法律、法規,同時還要出臺相應的配套政策措施,以解決產權轉讓中涉及的債權債務、職工安置、企業后續發展等多方面問題。
  在此基礎上,按照“全局統一、縱橫結合”的原則構建產權市場的網絡體系。首先,要建立全國產權交易中心,該中心的職責是擬訂行業規則,實行行業自律監管,協調指導會員事務,溝通產權交易的各類信息,并負責組織全國性的大型產權交易活動;其次,在縱向層次上,可以考慮在經濟發達、市場輻射力強的地區建立若干個區域性產權市場,以負責一定區域內的產權交易的運作;再次,在橫向層次上,應根據產權交易對象的性質建立各種不同類別的專業性市場,如企業兼并市場、資產拍賣市場、閑置資產調劑市場、租賃市場等等,以實現交易市場的橫行專業化。這樣,各個層次、各種類別的市場縱橫交織、緊密聯系,共同構成我國產權市場體系的大廈。
  (五)法律的定位
  建立多層次資本市場是中國資本市場的發展趨勢,目前從中央到地方不僅對此取得了高度一致的認識,而且對建立什么樣的多層次資本市場也逐漸趨于統一。按照設想,我國多層次資本市場除了主板市場和創業板市場之外,還應存在著類似于國外場外交易市場、柜臺交易市場或三板市場那樣的初級資本市場,才能滿足不同投資者、不同產權所有者的多種投融資需求。問題是,如何構建初級資本市場的平臺?是另起爐灶,還是充分利用現有的交易系統?我們認為,產權市場在對自身進行整合和改造的基礎上,有望扮演初級資本市場的角色。
  首先,在經過近20年的發展之后,盡管一些經濟學家仍然存在對中國產權市場有效性的質疑,但一個從屬地關系上幾乎覆蓋全國的產權市場體系的形成,已經是一種誰都不能否認的客觀存在。它在不斷的發展過程中所發揮的對推動國有企業改革以及促進社會資源配置的積極作用已經得到社會各方面的認可。從這個意義上說,中國產權市場已經用自己頑強探索和勇于創新的實踐,爭取到了在新的形勢下重新選擇的權利。只要參照證券交易所的信息技術、交易規則和監管經驗,對現有產權交易機構進行整合和改造,便可建立一個全國聯網報價、分散成交、統一監管的非上市公司股份轉讓的初級資本市場。
  其次,新《公司法》和《證券法》的出臺和實施,為產權市場成為我國多層次資本市場的組成部分拓展了法律空間。據保守估計,新法實施前,我國公開發行未上市股份公司數量約1萬家,存量股份公司總數約6萬家,而在深、滬兩交易所上市的股份公司只有1600多家。新法實施后,由于降低了股份公司的設立門檻,以及改進了設立審批方式,預計我國股份公司數量將呈爆炸式增長,從而股份公司股票發行和轉讓的市場需求將更加迫切。當前,許多產權交易機構在為國有股權轉讓提供合法服務的同時,也將非上市股份的登記、托管以及轉讓作為主營業務,不少上市公司就是從托管中心走進滬深證券市場的。因此,產權市場定位于非上市股份的轉讓,勢將具有相當的法律空間。
  再次,中國多層次資本市場體系建設進程的加快,為產權市場融入統一社會資本市場體系,實現在更高層面上的發展提供了難得的歷史機遇。如果中國產權市場界能夠認清形勢,抓住機遇,加快自身改造和統一的進程,為融入中國多層次資本市場體系積極創造條件,并采取有效的行動,推動中國多層次資本市場體系建設走證券市場與產權市場統一、整合的道路,那么,產權市場也將伴隨著中國多層次資本市場體系的建設進程完成自身的蛻變,成為中國多層次資本市場體系中的初級市場層次,承擔對社會資源配置的更重要的責任。
  最后,經濟改革和資本市場決策部門的領導者,不僅從中國市場經濟發展的具體實踐中積累了豐富的經驗,而且對資本市場運動的規律也有了更加深刻的理解。這種經驗的積累和認識的深化,必將推動政府決策程序的合理化,使政府多層次資本市場體系建設的決策更加理性。證監會主席尚福林在2005年12月12日《財經》年會上提出,要建立多層次資本市場,逐步形成由主板市場、創業板市場、場外柜臺交易網絡、產權市場在內的,結構健全,適應多種投融資需求和風險管理要求的市場體系,理順各種市場的制度安排和功能定位。我們有理由相信,現有證券市場與產權市場的整合與創新,將成為中國多層次資本市場體系建設路徑的最終政策選擇,并推動產權市場實現自己的再生。

 
 
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